채권은 2007년, 주식은 신고가 부근… 10년물 5% 시대의 디커플링

미국 10년물 국채 금리가 9월 14일 장중 5.01%를 돌파했어요. 2023년 10월 이후 처음이고, 종가 기준으로 보면 2007년 7월 이후 19년 만에 처음 도달하는 관문이기도 해요. 같은 날 30년물은 5.37%로 2007년 6월 이후 최고치를 경신했고, 영국 10년물 길트는 5.41%까지 올라 2007년 7월 이후 최고 수준에 닿았어요. 10년물 물가연동국채(TIPS) 실질금리는 2.62%로 2008년 이후 최고치인데요, 글로벌 벤치마크 금리가 한꺼번에 '금융위기 직전'의 좌표로 돌아간 셈이에요.

그런데 이상한 점이 있어요. 같은 시각 S&P 500은 8월 13일 사상 최고치인 7,816포인트에서 2% 남짓 아래에 있고, VIX는 17로 10년 평균 수준이에요. 투자등급·하이일드 신용 스프레드도 역사적 저점권인데요, 채권 시장은 2007년을 보고 있는데 주식 시장은 2026년 AI 사이클을 보고 있는, 한 화면에 두 개의 시대가 공존하는 그림이에요.

이번 주 FOMC(9월 15~16일)를 앞두고 CME 페드워치는 25bp 인상 확률을 92.4%로 반영하고 있어요. 그런데 8월 CPI 발표 전 블룸버그가 경제학자 48명을 조사했을 때 인상을 전망한 사람은 13명, 27%에 불과했죠. 이 격차가 어떻게 하루 만에 좁혀졌는지, 그리고 시장이 5%를 '뉴 노멀'로 받아들이는지 '임계점'으로 보는지, 데이터로 들여다봤습니다.

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데이터는 말하고 있어요

​​장중 5.01%, 이번 5%는 인플레이션 기대가 아니라 실질금리가 올렸어요​​

10년물은 이번 주 월요일 장중 5.012%까지 올랐다가 4.96% 안팎으로 마감했어요. 연초 4.1%대에서 출발해 이란 전쟁 발발 전인 2월 말(3.97%)보다 1%포인트 넘게 오른 수치예요. 30년물은 5.37%를 기록하며 2007년 6월 이후 최고치를 경신했고, 프랑스 10년물도 장중 4.53%로 2008년 이후 최고치를 찍었어요. 선진국 장기금리가 동시에 2007~2008년의 좌표로 되돌아가고 있는 거죠.

중요한 건 상승의 재료예요. 10년물 손익분기 인플레이션(브레이크이븐)은 2.33~2.36% 수준인데요, 2월 10년물이 4.3%대일 때와 거의 같아요. 물가 기대가 금리를 올린 게 아니라는 뜻이에요. 대신 10년물 TIPS 실질금리가 2.62%로 2008년 이후 최고치를 기록했고, 샌프란시스코 연은 모델이 추정하는 10년물 기간 프리미엄은 1.33%로 1년 전(1.06%)보다 27bp 높아졌어요.

즉 이번 5%는 물가 불안이 아니라 실질금리와 기간 프리미엄이 만든 5%예요. 해석은 여기서 갈리는데요, 실질금리 상승이 AI 투자로 대표되는 생산성·성장 기대를 반영한 거라면 '좋은 금리 상승'이고, 재정 적자와 국채 공급에 대한 보상 요구가 커진 거라면 '리스크 프리미엄의 경고'예요. 지금 데이터는 두 요소가 섞여 있다고 말하고 있어요.

​​곡선은 통째로 위로, 시장은 92.4%로 인상을 베팅했어요​​

수익률 곡선 전 구간이 위로 밀리고 있어요. 9월 10일엔 전년 대비 5.4% 오른 PPI와 100달러를 넘긴 유가에, 재무부가 내놓은 확대 바이백의 첫 작업이 51.9억 달러(상한 60억 달러)에 그치면서 금리가 급등했어요. 2년물은 하루 15.8bp 오르며 2025년 4월 관세 폭풍 이후 최대 일일 상승폭을 기록했고, 10년물-3개월물 스프레드는 90bp 안팎까지 벌어졌어요. 골드만삭스는 2027년 미국 국채 순 발행량이 역대 고점에 도달할 것으로 보면서 중기적으로 곡선 스티프닝 방향에 기울어 있다고 진단해요.

방아쇠는 8월 물가였어요. 근원 CPI가 전월 대비 0.3% 오르며 예상치(0.2%)를 넘겼고, 이는 올해 4월 이후 최대 상승폭이었죠. 주거비를 뺀 슈퍼코어는 0.51%로 1월 이후 최고치, 미시간대 1년 기대 인플레이션은 4.0%에서 4.6%로 뛰었어요. 여기에 8월 비농업 고용 16.2만 명(예상치의 약 3배)이 겹치면서 페드워치 인상 확률은 발표 전 70%에서 92.4%까지 치솟았고, 시장은 연내 두 번의 인상까지 완전히 선반영했어요.

그런데 몇 주 전까지만 해도 그림은 정반대였어요. 블룸버그가 9월 4~9일 경제학자 48명을 조사했을 때 인상 전망은 13명(27%)이었고, 로이터 조사에서도 응답자 3분의 2가 동결을 점쳤으니까요. 8월 CPI가 나오자 하루 만에 전망이 뒤집혔고, 로이터 재조사에서는 101명 중 86명(85%)이 인상으로 돌아섰어요. 시장 가격이 먼저 움직이고 전문가가 따라간 그림인데요, 시장이 연준의 손을 끌어당겼다는 게 이번 국면의 특징이에요.

​​채권은 2007년인데, 주식은 사상 최고가 2% 아래예요​​

2007년 7월에도 10년물이 5%를 넘었어요. 당시 S&P 500의 주가수익비율(P/E)은 약 18.7배, 이익 수익률은 5.35%라서 10년물 5% 대비 격차가 0.35%에 불과했죠. 위험 자산을 들고 있을 보상이 거의 사라진 상태였고, 지수는 그해 10월 고점을 찍은 뒤 12개월간 17.3% 하락했으며 금융위기 진행 중에는 고점 대비 50% 넘게 빠졌어요.

2026년 9월의 좌표는 다르게 그려져요. S&P 500 선행 P/E는 연초 22배에서 19배로 압축됐고, 2026년 EPS 전망은 340달러로 전년 대비 24% 성장이에요. 주가가 오른 만큼 이익이 더 빨리 자란 거죠. 골드만삭스 기준 S&P 500 이익 수익률(5.2%)과 실질 10년물(2.6%)의 격차는 270bp로 지난 2년간 안정적으로 유지돼 왔어요.

그래서 주식 시장은 5% 속에서도 사상 최고가 부근을 지키고 있어요. VIX는 17.1로 10년 평균 수준이고, 신용 스프레드는 역사적 저점이죠. 다만 2007년의 교훈은 5% 그 자체가 시장을 무너뜨린 게 아니라 그 옆의 신용 충격이었다는 점이에요. 채권이 2007년으로 돌아갔다면, 신용 시장이 지금 어디 서 있는지를 같이 봐야 하는 이유예요.

숨겨진 사실도 있습니다

​​연준은 말없이 유동성 공급을 멈춘 상태예요​​

뉴욕 연은은 10월 14일까지의 월간 주기에서 준비금 관리 목적 국채 매입(RMP)을 실시하지 않겠다고 발표했어요. 2개월 연속 중단이에요. 연준은 2025년 12월 양적긴축(QT)을 멈추고 만기 1년 미만 단기 국채를 매월 약 400억 달러씩 사들이며 유동성을 공급해 왔는데요, 이 규모는 4월 250억 달러, 5월 100억 달러로 줄다가 8월 완전히 멈췄어요. 이번 주기엔 재투자 매입(약 156억 달러)만 유지돼요.

연준의 공식 설명은 시장이 안정적이라는 거예요. 실제로 은행 준비금은 9월 9일 기준 3.04조 달러로 지난해 연말(2.85조 달러)과 연중 평균(3.01조 달러)보다 높고, 담보부 익일 조달금리(SOFR)도 준비금 금리(IORB)보다 낮게 유지돼 왔으니까요. 매입이 필요 없을 만큼 여유가 있다는 판단이에요.

다만 헤드라인에 잘 등장하지 않는 이 조치의 방향은 흥미로워요. 파월 의장 체제의 연준은 여전히 장기 국채 보유량을 매월 약 190억 달러씩 줄이고 있고, 대차대조표 정책에 관한 외부 위원회 권고를 연말까지 받을 예정이에요. 금리 상승 자체가 금융 여건을 조인다는 점에서, 연준이 유동성 공급까지 거둔 건 시장이 알아서 긴축을 해주길 기다리는 것과 같아요. 웰스파고와 뱅크오브아메리카는 10월 중순 재무부 발행 확대 시 매입이 재개될 거로 보고, 바클레이즈는 10월 100억 달러, 11월 200억 달러 재개를, 씨티는 연말까지 중단 지속을 점치고 있어요.

​​40조 달러 부채의 이자 나선, 단기국고채 23%의 함정​​

미국 정부 부채는 40조 달러를 넘었고, 최근 90일 동안만 8,360억 달러 늘었어요. 2026 회계연도 첫 11개월 적자는 1.97조 달러로 이 기간 역대 최고 수준인데요, 순이자 지출은 누적 1조 달러를 돌파했어요. 최근 12개월 이자 지출은 1.4조 달러로 1년 전보다 12% 늘었고, 2028년까지 사회보장 지출(1.66조 달러)을 제치고 연방정부 최대 단일 지출 항목이 될 전망이에요. 중간선거를 앞두고 나온 성인 1인당 5,000달러 배당 공약(약 1.2조 달러)이 재정 우려에 다시 기름을 붓는 중이고요.

문제는 부채의 구조예요. 유통 국채의 23%, 약 7조 달러가 1년 이내 만기 단기국고채(T-빌)인데요, 연준이 금리를 올리면 장기채 만기를 기다릴 필요 없이 이자 비용이 즉시 재정 장부에 반영돼요. 뱅크오브아메리카 추산으로 연내 75bp를 인상하면 단기국고채 이자만 연 500억 달러, 미국 GDP의 15bp가 추가돼요.

뱅크오브아메리카는 이자 비용과 재정 적자 사이에 자기 강화 피드백 루프가 있다고 경고했어요. 이자가 적자와 발행을 키우고, 발행이 다시 기간 프리미엄과 차입 비용을 높이는 구조죠. 시뮬레이션상 부채/GDP가 1%포인트 오를 때마다 금리가 1~3bp 높아지고, 유통 국채 평균 금리(3.48%)보다 약 1.4%포인트 높은 금리로 만기 도래분이 재융자돼요. 인상을 하지 않아도 이자 지출이 계속 오르는 구조라는 거예요. 캐피털 이코노믹스의 존 히긴스가 5%가 금융 시장의 임계점으로 인식될 수 있다고 짚은 대목이에요.

​​사모신용 부도율 6.3% 역대 최고, 정작 소프트웨어는 0.6%예요​​

피치가 1,300개 차입자를 추적한 미국 사모신용 시장의 12개월 부도율이 8월 말 6.3%로 7월(6.1%)을 넘어 역대 최고치를 기록했어요. 8월 한 달에만 14건의 부도가 나왔는데, 45%가 스트레스 기반 만기 연장이었어요. 재융자 채널이 막히자 채무자와 대주가 즉각적 부도를 피하려고 재조정에 의존하는 그림이고, 이 유형이 3개월 연속 최다를 기록하고 있어요.

균열은 한쪽에만 생겼어요. 헬스케어와 산업·제조업의 부도율은 9.9%로 7월(9.5%)보다 더 올랐는데요, 정작 소프트웨어는 1.2%에서 0.6%로 떨어졌어요. AI 쇼크가 소프트웨어 밸류에이션을 압박한다는 우려가 신용 품질까지는 전이되지 않은 거예요. 다만 모건스탠리는 향후 부도율이 8%에 접근할 수 있다고 봤고, 아폴로의 존 지토 공동 회장은 2018~2022년 인수된 소프트웨어 기업들의 신용이 시장 예상보다 나쁠 것이라