인플레이션의 진짜 엔진은 원유가 아니라 정제유다

AI 오디오북인플레이션의 진짜 엔진은 원유가 아니라 정제유다

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9월 9일 브렌트유 선물 가격이 배럴당 100.07달러를 기록하며 7월 24일 이후 처음으로 100달러 선을 돌파했다. 올해 들어 브렌트유의 누적 상승률은 60%를 넘어섰고, WTI 역시 배럴당 94.73달러까지 올랐다. 미국과 이란의 유조선 공방, 예멘 후티 반군의 사우디 정유 시설 공격, 호르무즈 해협 통항량이 전쟁 전 일일 2,000만 배럴에서 600만~700만 배럴로 급감한 것이 직접적 원인이다.

그런데 중앙은행들이 주목하는 것은 원유 가격이 아니라 그 뒤에 있는 '크랙 스프레드'다. 영란은행 앤드류 베일리 총재는 9월 8일 "원유 가격 자체보다 확대되고 있는 크랙 스프레드에 더 큰 관심을 두고 있다"고 밝혔다. ECB도 7월 하순 크랙 스프레드 확대와 정제 능력 제한으로 인한 인플레이션 위험을 경고했다. 유럽 내 주유소에서 판매되는 가솔린과 디젤 가격은 배럴당 370달러를 넘어선 것으로 보고되었다.

오랜 기간 글로벌 에너지 시장과 통화정책의 교차점을 관찰해 온 전문가는 이 상황을 원유 가격이라는 헤드라인이 놓치고 있는 진짜 인플레이션 엔진이라고 부른다. 이 인터뷰에서는 전쟁이 바꾼 인플레이션의 구조, ECB와 영란은행·일본은행이 동시에 금리 인상으로 전환한 배경, 그리고 공급 충격 앞에서 금리 인상이 유효한가라는 근본적 질문을 추적한다.

브렌트유 100달러 돌파가 뉴스의 헤드라인이라면, 중앙은행들이 실제로 주목하는 것은 무엇인가

원유 가격이 100달러를 돌파한 것은 사실이지만, 중앙은행이 보는 것은 원유가 아니라 정제유다. 앤드류 베일리 영란은행 총재가 "원유 가격보다 크랙 스프레드에 더 큰 관심을 두고 있다"고 말한 배경에는 단순한 지표 교체 이상의 구조적 변화가 있다. 크랙 스프레드는 원유를 정제해 가솔린과 디젤로 가공할 때 발생하는 가격 차이, 즉 정제 마진이다. 소비자가 주유소에서 실제로 지불하는 것은 원유가 아니라 정제된 제품이기 때문에, 크랙 스프레드가 인플레이션의 실질적 전이 경로를 보여준다.

현재 브렌트유 선물은 배럴당 100.69달러로 약 3% 상승한 반면, ICE 저유황 경유 선물은 톤당 1,380.75달러, 배럴 환산 시 약 185.3달러로 1.5% 이상 상승했다. 정제유 가격이 원유보다 훨씬 빠른 속도로 올라가고 있는 것이다. 신미국안보센터(CNAS)의 레이첼 지엠바 선임 연구원은 "중앙은행들이 새로운 인플레이션 선행 지표를 찾고 있으며, 정제 제품 가격이 공급 부족 현상과 주민·기업의 실제 사용량을 반영하므로 원유보다 더 실질적인 물가 고통을 측정할 수 있다"고 평가했다. 개인적으로는 중앙은행의 시선 이동이 단순한 기술적 조정이 아니라 인플레이션 모델 자체의 수정을 의미한다고 본다.

크랙 스프레드가 이렇게까지 확대된 구조적 원인은 무엇인가

핵심은 전 세계 정제 능력이 전쟁 두 곳에서 동시에 무너졌다는 점이다. 글로벌 석유 무역업체 비톨(Vitol)의 러셀 하디 CEO는 9월 8일 아태석유회의(APPEC)에서 중동 지역 정제 제품 수출이 하루 약 200만 배럴 감소했으며, 러시아 역시 우크라이나 드론 공격으로 인해 약 200만 배럴의 수출이 감소했다고 추산했다. 하루 총 400만 배럴 규모의 정제 능력이 사라진 셈이다.

러시아는 우크라이나의 드론 공격 이후 국내 공급 부족을 우려해 디젤 수출을 금지했고, 이 금지 조치는 2027년 1월 31일까지 연장되었다. 러시아는 세계 2위 디젤 수출국이며, 이번 공급 중단으로 인한 손실은 전 세계 해상 디젤 무역량의 약 20%에 달한다. 중동에서는 사우디아라비아의 지잔 정유소가 후티 반군의 공격으로 7월부터 가동이 중단된 상태이고, 이란의 호르무즈 해협 통제 강화로 정제 제품 운송이 원유보다 더 큰 차질을 빚고 있다. 정제 제품은 원유보다 더 많은 선박 운송 능력이 필요하며, 원유 시장처럼 지배적인 선주가 운송을 총괄하는 체계가 부족하기 때문이다.

미국과 유럽의 정제 공장 가동률도 한계치에 도달했다. 필립스 66의 글로벌 트레이딩 수석 부사장 마크 센은 "미국 내 대부분의 정제 공장이 이미 풀가동 상태"라고 설명했다. 8월 21일 기준 미국 정유 공장 가동률은 97.4%까지 상승했으며, 이전 12주 동안 연속으로 95% 이상을 유지하며 2000년 이후 최장기간 고부하 운전 상태를 기록했다. 정제 능력의 여유가 없는 상태에서 공급 충격이 가해지니, 원유 가격이 아무리 안정되더라도 정제유 가격은 구조적으로 상승할 수밖에 없다.

ECB가 9월 10일 금리를 25bp 인상하고, 영란은행과 ECB 모두 2027년까지 약 90bp의 추가 인상을 베팅받고 있는데, 공급 충격형 인플레이션에 금리 인상이 효과가 있는 것인가

이것이 현재 중앙은행이 직면한 가장 근본적인 딜레마다. 금리 인상은 기본적으로 수요 관리 도구이다. 소비와 투자를 억제해 수요를 줄임으로써 물가를 잡는 방식인데, 현재 물가 상승의 원인이 에너지 공급망 차질 같은 공급 측면에서 기인할 경우, 금리를 올려도 공급량 자체가 늘어나지 않으므로 물가 하락 효과가 제한적이다.

웰링턴 알투스의 수석 시장 전략가 제임스 손은 "에너지 공급 충격으로 인한 가격 상승 시기에 금리를 인상하는 것은 위험하다"고 경고했다. 그는 이를 에너지 공급 충격에 의한 가격 상승을 경제 과열로 오판하는 것으로, 2008년 금융위기 전의 가장 파괴적인 정책 오류를 반복하는 것이라고 분석했다. 실제로 ECB는 2008년 금융위기 충격 직전에 금리를 인상한 바 있다. 현재 ECB가 이란 전쟁으로 인한 인플레이션에 대응해 6월 금리를 25bp 인상했고, 시장이 9월 10일 추가 인상 확률을 99%로 보고 있다는 점에서 이 우려는 결코 추상적이지 않다.

다만 반론도 있다. 인플레이션 기대 심리가 고착화되는 것을 막아야 한다는 측면에서 금리 인상의 의미가 있다. 도이치은행의 경제학자 마르코 바그너는 "에너지 가격 상승의 간접적 효과와 2차 효과가 핵심 인플레이션에 어느 정도의 기간과 규모로 전이될지가 향후 정책 결정의 가장 큰 불확실성 요소"라고 분석했다. 공급 충격이 임금과 서비스 가격으로 전이되는 2차 효과를 차단하지 않으면 1970년대와 같은 임금-물가 악순환이 발생할 수 있다는 것이다. 개인적으로는 금리 인상의 직접적 효과는 제한적이더라도, 기대 심리 관리 차원에서 완전히 무대책으로 방치하는 것보다는 위험이 크다고 본다.

1970년대 석유파동과 현재 상황의 결정적 차이는 무엇인가

가장 큰 차이는 인플레이션 기대 심리의 고착화 정도다. 1970년대에는 아서 번즈 연준 의장이 금리를 올렸다가 경기가 위축되면 다시 내리는 'Stop-Go' 정책을 반복했다. 이 일관성 없는 대응이 시장에 연준은 물가를 잡을 의지가 없다는 신호를 주었고, 인플레이션 기대 심리가 완전히 고착화되었다. 노동자들이 물가 상승을 보전받기 위해 더 높은 임금을 요구하고, 기업이 비용 상승을 제품 가격으로 전가하는 임금-물가 악순환이 형성된 것이다. 미국의 미즈리 지수(인플레이션율 + 실업률)는 1972년 9% 수준에서 1975년 20%까지 치솟았다.

현재는 아직 그 단계에 이르지 않았다고 본다. 뉴욕 연준의 8월 소비자 조사에 따르면 향후 1년 인플레이션 기대치는 3.58%로 7월(3.63%)보다 소폭 하락했다. 다만 향후 1년 휘발유 가격 상승 기대치는 7월 2.89%에서 4.61%로 크게 상승했으며, 1년 후 실업률이 현재보다 높을 것이라고 답한 응답자 비율은 44.42%로 2020년 이후 최고치를 기록했다. 기대 인플레이션 자체는 아직 통제 가능한 수준이지만, 에너지 가격 기대가 급격히 악화하고 있는 것이다.

또 하나의 차이는 현재의 충격이 원유 공급이 아니라 정제 능력에 있다는 점이다. 1970년대는 산유국의 금수 조치로 원유 자체의 공급이 끊긴 것이었지만, 지금은 원유는 어느 정도 흘러가되 그것을 가솔린과 디젤로 바꾸는 정제 시설이 무너진 것이다. 베네수엘라 원유 확보, 사우디 우회 파이프라인, 미국 전략비축유 방출 등 원유 공급을 늘리는 수단은 있지만, 정제 능력을 단기에 복구하는 것은 훨씬 어렵다. 이 점에서 현재의 인플레이션 충격은 1970년대보다 더 끈적한 성격을 가질 가능성이 높다.

호르무즈 해협 봉쇄가 장기화될 경우 유가와 정제유 시나리오는 어떻게 되는가

뱅크오브아메리카(BofA)는 시나리오별 유가 전망을 제시했다. 소규모 충돌이 연말까지 지속될 경우 브렌트유는 배럴당 95~120달러 범위에서 거래될 것이며, 광범위한 충돌로 주요 에너지 인프라가 파손될 경우 최대 150달러까지 치솟을 수 있다고 예측했다. 골드만삭스는 해운 중단 사태가 2027년까지 지속될 것이라는 가정하에 2026년 12월 브렌트유 전망치를 85달러, WTI를 80달러로 상향 조정했지만, 상향 시나리오에서는 브렌트유가 120달러를 돌파할 수 있다고 경고했다.

더 중요한 것은 원유보다 정제유 시나리오가 훨씬 더 심각하다는 점이다. 골드만삭스는 원유 시장보다 천연가스와 정제유 매수를 통해 지정학적 리스크를 헤지할 것을 권고했다. 디젤 가격은 올해 들어 이미 두 배 이상 상승했으며, 9월 4일 기준 미국 디젤 가격은 갤런당 5.85달러까지 치솟아 2022년 6월 러시아-우크라이나 전쟁 발발 당시의 최고 기록을 넘어 역사적 최고가를 경신했다. 디젤 크랙 스프레드는 9월 1일 배럴당 108.02달러까지 폭등하며 역대 최고치를 기록했다.

HSBC는 호르무즈 해협의 공급 중단이 단기적 충격을 넘어 새로운 상태로 진입했다고 분석했다. HSBC의 김 푸스티어 분석가는 호르무즈 해협의 액체 연료 운송량이 현재 일일 600만 배럴에서 올해 말 800만 배럴, 내년 중반 950만 배럴까지 서서히 회복될 것으로 보지만, 이는 전쟁 전 수준인 일일 2,000만 배럴에 크게 못 미치는 수치다. JP모건의 나타샤 카네바 글로벌 원자재 연구 책임자는 호르무즈 해협의 재개방이 한 달 지연될 때마다 2027년 평균 유가 예측치가 배럴당 15달러 이상 상승할 것으로 추산했다.

앞선 응답에서 정제 능력 복구가 원유 공급 확대보다 어렵다고 했는데, 트럼프 정부의 정유사 압박이나 전략비축유 방출로 이를 해결할 수 없는가

단기적으로는 한계가 명확하다. 트럼프 대통령은 9월 1일 마라톤 페트롤리엄, 필립스 66, 쉐브론 등 정유 거물들을 백악관으로 소집해 국내 디젤 및 가솔린 생산 확대를 요구했고, 소규모 정유소에 환경 규제 면제 혜택을 제공하겠다고 밝혔다. 그러나 미국 정유 공장 가동률은 이미 97.4%에 달해 추가 생산 여유가 거의 없다. 문제가 국내 생산 능력이 아니라 해외 분쟁으로 인한 글로벌 정제 공급의 차질에 있기 때문에, 국내 정유사 압박만으로는 해결이 되지 않는다.

전략비축유(SPR) 방출도 한계에 다다랐다. 미국 전략비축유는 2026년 8월 말 기준 2억 8,970만 배럴까지 감소하여 1982년 이후 최저 수준을 기록했다. 이번 미-이란 갈등 이후 약 5,800만 배럴이 방출되었으며, 현재 속도로 추가 방출할 경우 안전 운용선인 2억 5,000만 배럴 아래로 내려가게 된다. 트럼프 정부가 베네수엘라 석유 개발에 참여해 전략비축유를 재충전하려 하지만, 베네수엘라의 노후화된 인프라를 고려하면 단기간에 의미 있는 물량을 확보하기는 어렵다.

오히려 우려되는 것은 정제 능력 부족이 가계와 기업 비용에 직접 전이되는 속도다. 디젤은 트럭 운송, 농기계, 건설 기계의 주 연료이므로 상품의 생산 및 운송 비용을 직접적으로 높인다. 식품 기업인 Campbell's는 물류 비용 인플레이션이 예상치를 상회했으며, 2027 회계연도 물류 비용 상승폭이 두 자릿수에 달할 것으로 전망했다. 미국 농무부(USDA) 데이터에 따르면 2026년 미국 농민의 실제 소득은 2.5% 감소할 것으로 예상되는 반면, 연료 비용은 약 30%, 비료 비용은 15% 상승할 것으로 예측되었다. 이런 전이가 본격화하면 핵심 인플레이션으로의 2차 효과가 현실화할 가능성이 높다.

이 모든 것이 일반 가계에 미치는 가장 큰 영향은 무엇인가, 스태그플레이션은 현실적 위협인가

가장 직접적인 타격은 주택담보대출 금리와 물가 상승의 동시 발생이다. 미국 30년 만기 고정 주택담보대출 금리는 9월 4일 기준 6.85%를 기록하며 1년여 만에 최고 수준으로 올라섰다. 2월 말 이란 전쟁 발발 이후 해당 금리는 누적 약 75bp 상승했다. MBA 재융자 지수는 2025년 5월 이후 최저치로 떨어졌고, 주택담보대출 신청량도 지속적으로 감소하는 추세다. 주택 구매력은 40년 만에 최저 수준이며, 주택 구매에 실패한 수요가 임대 시장으로 몰리며 구조적 압력이 발생하고 있다.

물가 측면에서는 디젤 가격 상승이 식품과 일상용품 가격으로 전이되는 경로가 가장 우려된다. 독립 식료품점 연합(IGA)에 따르면 연료비는 전체 식품 원가의 약 15~30%를 차지한다. 에너지 충격이 발생한 후 수 주에서 수개월의 시차를 두고 마트 선반의 가격으로 나타나는 경향이 있다. 이미 미국 디젤 가격은 이란 갈등 발발 이후 누적 56% 상승했으며, 갤런당 1년 전보다 2.14달러 높아졌다. 이것이 식품과 소비재 가격으로 전면 전이되면 가계의 가처분 소득이 본격적으로 잠식될 것이다.

스태그플레이션 가능성은 높아지고 있지만, 아직 확정적이지는 않다고 본다. 미국 8월 비농업 고용 지표는 16만 2,000명 증가하며 시장 예상치 5만 6,000명을 크게 상회했고, 실업률은 4.1%를 유지했다. 노동 시장이 아직 견조하다는 점이 스태그플레이션 진입을 지연시키는 완충 역할을 한다. 다만 뉴욕 연준 조사에서 향후 3개월 동안 최소 부채 상환액을 지급하지 못할 것으로 예상하는 소비자 비율이 12.00%에서 13.16%로 상승한 점은 가계 재무 부담이 증가하고 있음을 보여준다. 에너지 충격이 지속되면 노동 시장의 완충도 한계에 다다를 것이며, 그 시점에 스태그플레이션 리스크가 현실화할 가능성이 높다. 9월 11일 발표되는 미국 8월 소비자물가지수(CPI)가 그 방향성을 가늠하는 다음 결정적 지표가 될 것이다.

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​​크랙 스프레드 (Crack Spread)​​

원유를 정제해 가솔린, 디젤 등 석유 제품으로 가공할 때 발생하는 가격 차이를 의미한다. '크랙(crack)'은 원유 분자를 분해해 정제 제품을 생산하는 과정에서 유래한 이름이다. 정유사의 수익성을 측정하는 핵심 척도이며, 크랙 스프레드가 확대되면 정제 단계의 병목 현상이 심화하고 있음을 뜻한다. 현재 디젤 크랙 스프레드는 배럴당 108달러까지 폭등하며 역대 최고치를 기록했는데, 이는 원유 가격 자체보다 정제 능력 부족이 인플레이션의 더 강력한 동력이 되고 있음을 보여준다. 영란은행과 ECB가 원유 가격 대신 이 지표를 주목하는 이유도 여기에 있다.

​​백워데이션 (Backwardation)​​

선물 시장에서 근월물 가격이 원월물 가격보다 높은 상태를 말한다. 현재 브렌트유 현물 가격은 약 96달러인 반면 6개월물 선물은 약 83달러로 형성되어 있어 강한 백워데이션 구조가 유지되고 있다. 이는 시장이 호르무즈 해협의 재개방과 유가 하락을 기대하고 있음을 의미하지만, 도이치은행은 이 기대가 빗나갈 경우 주식과 신용 자산의 가치 재평가가 불가피할 것이라고 경고했다.