침묵으로 독립을 지키려던 연준, 정작 통제권은 재무부로 넘어갔다

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2026년 8월 28일, 케빈 워시 미 연준 의장이 취임 후 처음으로 잭슨홀 글로벌 중앙은행 심포지엄에서 기조연설에 나선다. 30년물 국채 금리는 5.34%까지 치솟아 2007년 이후 최고치를 기록했고, 7월 PCE 물가상승률은 3.7%로 연준 목표치 2%의 두 배 가까이 머물러 있다.

워시 의장은 5월 취임 이후 포워드 가이던스(forward guidance)를 축소하고 '더 조용한 연준'을 표방해 왔다. 그러나 그 침묵이 만든 정보의 진공 상태에 스콧 베센트 재무장관의 장기 국채 바이백 확대가 끼어들면서, 통화정책과 재정정책 사이의 경계가 흔들리고 있다. 미국 국가부채가 사상 처음 40조 달러를 돌파한 시점에서, 연준의 독립성과 시장 신뢰를 동시에 시험하는 자리가 될 전망이다. 오랜 기간 미국 통화정책과 채권 시장의 구조적 변화를 관찰해 온 전문가에게 핵심 쟁점을 물었다.

워시 의장은 취임 이후 의도적으로 소통을 줄이며 "시장이 데이터를 직접 해석해야 한다"는 입장을 고수해 왔다. 이른바 '침묵의 연준' 전략이 시장 신뢰를 오히려 훼손하고 있다는 평가가 나오는데, 왜 그런가.

워시 의장의 소통 철학은 이론적으로 일관성이 있다. 포워드 가이던스가 정책 유연성을 제한하고 시장을 연준의 발언에만 의존하게 만든다는 비판은 2020년대 초까지 학계에서도 꾸준히 제기된 문제다. 워시 의장은 연준의 예측이 부정확했음을 인정하며 6월 FOMC에서 점도표 제출 자체를 거부했다. 예측이 틀렸는데 예측을 제공하는 것은 오히려 시장을 교란한다는 논리다.

그런데 문제는 소통의 축소가 '투명성의 축소'로 해석된다는 점이다. 7월 FOMC 기자회견에서 워시 의장은 금리 동결 이유, 추가 인상 가능성, 2% 물가 목표 수정 여부에 대한 설명을 모두 회피했다. 에릭 로젠그렌 전 보스턴 연준 의장은 "미래 결정에 대해 침묵할 수는 있어도 현재 결정에 대해서는 설명해야 한다"고 지적했다. 현재의 침묵은 의도적 설계라기보다 소통의 공백으로 읽히고 있다.

이 때문에 시장은 연준의 반응 함수를 추측하느라 자체적으로 리스크 프리미엄을 부여하고 있다. 골드만삭스 수석 경제학자 얀 하치우스는 소통 강화가 향후 1년간 금리 변동성을 약 10% 낮출 수 있음에도 워시 의장이 반대 방향으로 행동하고 있다고 지적했다. 뉴욕 연준의 장기 채권 기간 프리미엄 지표는 2014년 이후 최고치에 근접해 있다. 투자자들이 장기 국채 보유에 대해 더 높은 보상을 요구하고 있다는 뜻이고, 그 보상의 상당 부분은 연준의 모호함에 대한 '불확실성 세금'이다.

앞서 말씀하신 기간 프리미엄 상승과 재무부의 개입이 연결되는 부분인데. 베센트 재무장관이 8월 19일 장기 국채 바이백 규모를 20억 달러에서 최소 40억 달러로 두 배 확대하겠다고 발표했다. 1951년 재무부-연준 협약 이후 최대의 제도적 갈등이라는 평가도 나오는데, 이것이 왜 중요한가.

1951년 협약은 연준이 정부의 조달 비용을 낮추기 위해 금리를 억제해야 할 의무에서 벗어난 역사적 분기점이다. 제2차 세계대전 당시 연준은 국채 수익률을 인위적으로 낮게 유지했고, 이것이 인플레이션을 부추겼다. 1951년 협약으로 연준은 통화정책의 독립성을 확보했다. 워시 의장은 지난해 "1951년 협약의 업데이트 버전이 필요하다"고 언급한 바 있다.

그런데 지금 베센트 장관의 행보는 그 협약이 세운 경계를 다시 허무는 방향으로 움직이고 있다. 30년물 국채 수익률이 5.34%까지 치솟자, 재무부는 정기 분기 발표 시점이 아님에도 바이백 규모를 전격 확대했다. 발표 직후 30년물 수익률은 약 10bp 하락했지만 하루 만에 원래 수준으로 되돌아왔다. 스탠리 드루켄밀러는 이를 "유동성 관리가 아니라 가격 관리"라고 비판했다.

핵심 갈등은 방향의 충돌이다. 워시 의장은 장기 금리 상승을 시장 스스로 금융 조건을 긴축하는 자연스러운 신호로 보았다. 반면 베센트 장관은 현재 수익률이 경제 펀더멘털을 반영하지 않는다며 인위적 억제에 나섰다. 두 사람은 모두 드루켄밀러 밑에서 함께 일한 사이로 알려져 있지만, 기관의 목표가 정면으로 충돌하고 있다. 존 파우스트 전 연준 의장 고문은 "인플레이션이 높은 상황에서 통화정책이 정부의 조달 수요에 굴복할 수 있다는 우려가 크다"고 경고했다.

그렇다면 장기 금리 상승의 근본 원인은 무엇인가. 재정 적자, AI 투자, 인플레이션 기대 중 어느 것이 주도하고 있나.

세 가지 요인이 동시에 작용하고 있지만, 가장 구조적인 것은 재정 적자와 국채 공급 증가다. 미국 국가부채가 처음으로 40조 달러를 돌파했고, 2026 회계연도 첫 10개월간 누적 재정 적자는 1.8조 달러에 달한다. GDP 대비 적자율이 약 6% 수준에서 유지되고 있는데, 이는 경기 침체기에나 나타나는 수준이다. 아폴로 글로벌 매니지먼트의 토르스텐 슬록 수석 경제학자는 완전 고용에 가까운 경제에서 이 수준의 적자가 유지되는 것은 전례가 없다고 지적했다.

AI 기업의 대규모 채권 발행이 두 번째 축이다. 알파벳, 아마존, 메타 3사는 2026년 들어 약 2,200억 달러의 채권을 발행했다. 이는 2025년 전체 발행액인 1,080억 달러의 두 배를 상회하는 수치다. 특히 오라클과 알파벳은 30~40년물 초장기채를 발행하며, 보험사와 연기금 같은 장기 투자자의 한정된 자금을 두고 미국 국채와 직접 경쟁하고 있다. 기간 프리미엄 상승의 상당 부분은 이 '구축 효과'에서 비롯된다.

세 번째는 인플레이션의 경직성이다. 7월 PCE 물가는 3.7%, 핵심 PCE는 3.3%로 연준 목표치 2%를 크게 상회하고 있다. 닉 티미라오스 WSJ 기자가 지적한 대로, 핵심 질문은 이 인플레이션이 관세나 이란 전쟁 같은 일회성 충격 때문인지, 아니면 경제 자체의 과열 때문인지다. 일회성 충격이라면 자연스럽게 하락하겠지만, 경제 과열이라면 추가 긴축이 필요하다. 워시 의장이 이 판단 프레임워크를 명확히 밝히지 않는 한, 시장은 가장 보수적인 시나리오로 가격을 책정할 수밖에 없다.

베센트 장관의 바이백 확대가 '금융 억압'이라는 비판이 나오고 있다. 시타델 증권은 이를 "연성 금융 억압"이라 규정했고, 도이치은행은 달러 가치 하락으로 이어질 수 있다고 경고했다. 재무부의 개입이 왜 구조적 위험을 낳는가.

금융 억압이란 정부가 시장 개입을 통해 금리를 인위적으로 낮게 유지함으로써 부채 부담을 줄이는 전략이다. 제2차 세계대전 이후 선진국들이 이 수단으로 GDP 대비 부채 비중을 낮춘 전례가 있다. 문제는 그 과정에서 채권 보유자가 실질적인 손실을 입는다는 점이다.

베센트 장관의 바이백은 규모 면에서 미미하다. 단일 운영당 40억 달러는 31.5조 달러 규모의 미국 국채 시장 전체와 비교하면 0.01%에 불과하다. 그러나 의미 있는 것은 신호 효과다. 재무부가 장기 금리 상승에 불편함을 느끼고 있다는 것을 시장에 알렸고, 이는 투자자들 사이에 '베센트 풋(Bessent Put)'이라는 기대를 형성했다. 30년물 국채가 급락하면 재무부가 개입할 것이라는 암묵적 보증이다.

그런데 이 신호가 오히려 역효과를 낳고 있다. 도이치은행 외환 연구 책임자 조지 사라벨로스는 "국채 가격이 하락하는 것이 허용되지 않으면, 그 조정은 달러 약세를 통해 일어난다"고 분석했다. 실제로 바이백 발표 이후 달러 인덱스는 약 1% 하락했고, 금값은 온스당 4,600달러를 돌파했다. 시타델 증권의 노샤드 샤는 "금리를 인위적으로 낮추는 것이 달러의 매력을 약화시키고, 이는 수입 물가 상승을 통해 인플레이션을 다시 자극하는 경로로 이어진다"고 경고했다. 재무부가 국채 시장의 압력을 외환 시장으로 전이시키는 결과를 낳고 있는 것이다.

앞선 응답에서 워시 의장이 시장 가격을 '필터링되지 않은 신호'로 활용하려 한다고 하셨는데, 재무부의 개입이 그 신호를 오염시키고 있다는 의미인가. 그렇다면 워시 의장이 잭슨홀에서 해야 할 가장 중요한 말은 무엇인가.

정확히 그렇다. 워시 의장은 국채 수익률 상승을 시장이 스스로 금융 조건을 조이는 '필터링되지 않은 신호'로 읽어왔다. 그런데 베센트 장관이 그 신호에 직접 개입하면, 연준이 경제 상황을 판단하는 중요한 정보원이 오염된다. 에버코어 ISI의 크리슈나 구하 부회장은 투자자들이 수익률 변동이 경제 펀더멘털 때문인지, 재무부의 정책적 조작 때문인지 판단하기 어려워질 것이라고 지적했다.

워시 의장이 잭슨홀에서 해야 할 가장 중요한 말은 '정책 반응 함수'의 정의다. 시장이 요구하는 것은 다음 회의의 금리 결정 여부가 아니다. 어떤 인플레이션, 고용, 금융 조건에서 금리를 올리고 내릴 것인지, 그 조건 자체를 밝히라는 것이다. 아폴로의 슬록, 모건스탠리, JP모건 등은 워시 의장이 2% 물가 목표를 명확히 수호하고 물가 제어가 최우선 과제임을 확신시킨다면, 오히려 연준의 신뢰도가 높아져 장기 국채에 매수세가 유입될 수 있다고 본다.

반면 모호한 태도를 유지하면 30년물 수익률이 5.5%를 돌파할 위험이 크다. 뱅크오브아메리카는 워시 의장이 생산성이나 인구 구조 같은 구조적 주제에만 머물면 시장이 이를 비둘기파적 신호로 해석할 것이라고 경고했다. 2022년 제롬 파월 전 의장이 잭슨홀에서 인플레이션 억제를 위한 고통을 직설적으로 경고했을 때 S&P 500이 당일 3.4% 하락한 사례가 있다. 짧고 강한 메시지가 오히려 신뢰를 회복할 수 있다는 역설이 여기에 있다.

연준 내부에서도 의견이 갈리고 있는 것으로 보인다. 7월 FOMC에서 3명의 위원이 금리 인상을 주장했고, 베스 하마크 클리블랜드 연준 총재와 제프 슈미드 캔자스시티 연준 총재가 매파적 입장을 표명했다. 이런 내부 분열이 정책에 어떤 영향을 미치는가.

7월 FOMC에서 3명의 위원이 25bp 금리 인상을 주장하며 반대표를 던진 것은 최근 10년 내 최다 수준이다. 베스 하마크 클리블랜드 연준 총재는 5년 넘게 고물가 환경이 지속되고 있는데 현재 정책이 충분히 제한적이라고 보기 어렵다고 밝혔다. 제프 슈미드 캔자스시티 연준 총재도 현재 금리가 경제에 뚜렷한 제약을 가하지 못하고 있다고 평가했다.

반면 메리 데일리 샌프란시스코 연준 총재는 6월과 7월의 완만한 인플레이션 하락, 소매 판매 부진, 고용 지표 하향 수정 등을 근거로 추가 긴축의 근거가 부족하다는 입장이다. 오스탄 굴스비 시카고 연준 총재는 인플레이션 경계심을 유지하면서도 3개월간의 추세가 나쁘지 않다고 평가했다. 연준 내부에 '룩스루(look-through)파', '규칙 기반파', '생산성 프레임워크파' 등 세 가지 분석 관점이 공존하고 있다는 분석도 나온다.

이런 내부 분열은 워시 의장의 리더십을 시험하는 요인이다. CME 페드워치는 9월 금리 동결 확률을 약 68%, 인상 확률을 약 31%로 보고 있다. 9월 3일 크리스토퍼 월러 이사의 발언이 FOMC 회의 전 마지막 공식 창구가 될 전망이다. 워시 의장이 잭슨홀에서 내부 분열을 통제할 수 있는 메시지를 내놓지 못하면, 월러 이사의 발언이 사실상 정책 방향을 결정하는 상황이 될 수 있다.

이 모든 갈등이 결국 한국을 비롯한 글로벌 투자자와 일반 소비자에게 어떤 영향을 미치는가. 장기 금리가 5%대를 유지하는 환경에 어떻게 대응해야 하는가.

한국 시장은 미국 장기 금리 상승의 직접적 영향을 받는다. 미국 30년물 수익률이 5%대를 유지하면 한국 10년물 국고채 금리도 상향 압력을 받고, 한국은행의 기준금리 결정에도 제약이 생긴다. 실제로 한국은행은 8월 26일 기준금리를 3.0%로 결정했는데, 국내 기간 프리미엄 상승이 맞물린 결과의 일환이다. 미국 장기 금리가 안정되지 않으면 한국 통화당국의 정책 운용 난이도도 계속 높아진다.

글로벌 차원에서는 '디베이스먼트 트레이드'가 확산하고 있다. 미국 재정 건전성에 대한 우려가 커지면서 달러 약세, 금 상승, 비트코인 급등이라는 조합이 반복적으로 나타나고 있다. 2026년 8월에도 비트코인은 한 달 만에 25% 이상 급등했고, 금은 4,600달러선을 돌파했다. 브리지워터의 레이 달리오는 미국 부채 위기에 대비해 채권 비중을 줄이고 금을 보유할 것을 권고했다. 재무부의 인위적 금리 억제가 통화 가치 희석에 대한 우려를 키우고 있는 것이다.

개인 투자자에게 가장 큰 변화는 무위험 수익률의 재정립이다. 미국 10년물 국채 4.7% 수익률은 S&P 500 기업 중 배당 수익률이 이를 넘는 비중이 4% 미만으로 떨어졌음을 의미한다. 과거 주식 외에 대안이 없다는 TINA 논리가 작동하던 환경이 실제 대안이 있다는 TARA 환경으로 바뀌고 있다. 장기 금리가 높은 수준에서 지속되는 한 자산 배분의 기본 전제가 달라지는 것이다. 워시 의장의 잭슨홀 연설은 그 새로운 환경의 윤곽을 가늠하는 첫 번째 공식 기준점이 될 것이다.

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기간 프리미엄 (Term Premium)

장기 채권을 보유하는 투자자가 단기 채권 대비 미래 불확실성에 대해 요구하는 추가 보상이다. 뉴욕 연준의 장기 채권 기간 프리미엄 지표는 2026년 8월 현재 2014년 이후 최고치에 근접해 있다. 연준의 모호한 소통, 재정 적자 확대, AI 기업의 채권 발행 급증 등이 복합적으로 작용해 상승하고 있으며, 장기 금리 상승의 핵심 동력으로 작용하고 있다.

1951년 재무부-연준 협약 (Treasury-Fed Accord)

제2차 세계대전 당시 연준이 정부의 전쟁 비용 조달을 돕기 위해 국채 수익률을 낮게 유지하던 관행을 종식시킨 1951년의 합의다. 이 협약으로 연준은 정부의 부채 관리에서 독립해 통화정책의 자율성을 확보했다. 워시 의장이 이 협약의 업데이트 버전을 언급한 바 있어, 현재 베센트 재무장관의 장기 국채 바이백 확대와 연준의 독립성 사이에서 갈등이 재연되고 있다.

포워드 가이던스 (Forward Guidance)

중앙은행이 향후 통화정책 방향에 대해 시장에 미리 안내하는 소통 도구다. 제롬 파월 전 의장 체제에서 적극 활용됐으나, 워시 의장은 이것이 정책 유연성을 제한하고 시장을 연준 발언에만 의존하게 만든다며 축소를 추진하고 있다. 시장은 이 축소가 소통의 투명성 축소로 해석되며 불안감을 낳고 있다.